Pandemija izazvana koronavirusom negativni je šok koji pripada skupini šokova agregatne ponude, koji je, ceteris paribus, trebao dovesti do porasta opće razine cijena i pada proizvodnje. Takva kombinacija poznata je kao stagflacija, koja je inače bila u 70-im godinama prošlog stoljeća. Međutim, u sadašnjim uvjetima to nije bio izgledan scenarij iz dva razloga. Prvi, rast cijena bio bi potisnut zbog pada cijena nafte i onih proizvoda koji se ne odnose na hranu. Drugi, nastupio je i negativni šok potražnje, koji djeluje na smanjenje cijena i proizvodnje. Naime, vlade su odlučile, neke prije, a neke kasnije, ne voditi politiku "hladnog srca", već zbog ugrožavanje zdravlja i teških posljedica na društvo "proizvesti" recesiju, što znači pad proizvodnje i povećanje nezaposlenosti - pojašnjava dr. sc. Boris Cota, profesor ekonomske politike na Ekonomskom fakultetu u Zagrebu, te dodaje:

- Dakle, iako izgleda nevjerojatno, za razliku od prethodne globalne financijske i ekonomske krize, u ovoj COVID-19 krizi zemlje su namjerno proizvele recesiju. Kako recesija ne bi bila velika, središnje su banke prvo reagirale ekspanzivnom monetarnom politikom kroz smanjenje kamatnih stopa u onim ekonomijama koje nisu u zamci likvidnosti (poput Kine i SAD-a). Tako su središnje banke pokušale djelovati direktno na agregatnu potražnju, jer vlade nisu mogle djelovati na agregatnu ponudu u uvjetima svojevrsne društvene izoliranosti i nekontaktnosti.



Kina se polako oporavlja, restrikcije popuštaju u mnogim zemljama, čak i u SAD-u, no koliko je u saniranju posljedice pandemije važna intervencija države, dojam je da bez državnih kriznih mjera teško da se gospodarstva mogu oporaviti?


- U početku je među ekonomistima bilo poprilično nesnalaženja u novonastaloj situaciji. Naime, činilo se kako će šok ponude biti jači od šoka potražnje. To je bila pogrešna pretpostavka. Uvidjevši vrlo brzo kako je negativni šok potražnje u odnosu prema šoku ponude prevladao, vlade su počele donositi mjere za ublažavanje posljedica pada proizvodnje i rasta nezaposlenosti. Whatever It Takes, te tri magične riječi koje je upotrijebio bivši predsjednik Europske središnje banke Mario Draghi 2012. godine, kako bi u vrijeme krize javnog duga dao do znanja da želi spasiti euro i mogući raspad eurozone tako što će Europska središnja banaka preuzeti ulogu zadnjeg financijskog utočišta, opet su se počele jako koristiti. Čak i više nego 2012. godine. Drugim riječima, zemlje su obećale koristiti sve konvencionalne i nekonvencionalne mjere fiskalne i monetarne politike kako bi smanjile recesiju. Dakle, smanjile, a ne zaustavile recesiju. To je imperativ danas.


Predviđanja relevantnih svjetskih institucija su kako će recesija i kriza biti velike, veće od posljednje globalne financijske i ekonomske krize, poznate kao Velika recesija, koja je počela u ljeto 2007. godine u SAD-u. Očito, bit ćemo svjedoci rasta nezaposlenosti i svih drugih negativnih društvenih posljedica krize. O takvom raspletu događaja i različitim posljedicama dnevno se u svijetu publicira na stotine analiza i mišljenja.


Kad se epidemija iz Kine pretvorila u globalnu pandemiju, vlade mnogih zemalja žurno su počele donositi pakete kriznih mjera, uključujući i Vladu RH. Sad se postavlja pitanje gdje i kako pronaći novac kako bi se pomoglo gospodarstvu, ekonomiji, poduzetništvu...?


- Vlade, uključujući i središnje banke, zaista su i donijele različite programe koji trebaju ublažiti negativne posljedice COVID-19 šoka (ali i samih odluka vlada o prestanku rada nekih sektora i djelatnosti prvenstveno kontaktnog oblika). Različite skupine u društvu i pojedinci reagirali su na programe vlada odobravanjem ili kritikom, ovisno o djelovanju takvih programa na njihov relativni položaj. Prevladavajući stav je kako su takvi programi vlada dobrodošli. Tako je i u Hrvatskoj. Međutim, kako bi spasile druge (stanovništvo i poduzeća), vlade su sebi stvorile problem, koji se manifestira kao povećanje javnog duga.


Ne ulazeći detaljno u program naše vlade, odnosno u ocjenu 63 Vladine mjere, koji će sigurno biti podložan izmjenama i dopunama, možemo se zapitati kako će vlada jedne male otvorene ekonomije pribavljati financijska sredstva za takav program i otkuda će ih pribavljati. Ne samo iz kojih izvora će se pribaviti financijska sredstva za taj program već i za ekonomski oporavak kada COVID-19 šok iščezne. Odgovor je - zaduživanjem, i to na domaćem i inozemnom terenu. Postavlja se pitanje: mora li tako i biti? Da. Zašto?


Evo obrazloženja. Hrvatska je, naime, primjer zemlje koja je "rođena" s "istočnim grijehom". "Istočni grijeh" je pojam koji su 1999. uveli američki ekonomisti Barry Eichengreen i Ricardo Hausmann na kongresu Američke središnje banke (FED) u Jackson Holeu. Prema tim autorima, "istočni grijeh" je situacija u kojoj se domaća valuta ne može koristi za zaduživanje u inozemstvu ili čak za dugoročno zaduživanje unutar zemlje. Zato se država mora zadužiti u inozemstvu u stranoj valuti. Slabo razvijene zemlje (tržišta u nastajanju) rođene su s "istočnim grijehom" kojega se teško oslobađaju. Primjer je takve države, kao što je već spomenuto, Hrvatska.


Nastanak "istočnog grijeha" povezan je s fleksibilnošću tečaja, njegovom visokom volatilnosti i niskim kreditnim rejtingom. S obzirom na to da promjene tečaja imaju učinak promjene bogatstva, središnja banka nije voljna dopustiti promjenu tečaja, veže ga ili fiksira uz neku valutu (dolar ili euro), te zato drži više deviznih rezervi i koristi ih, zajedno s kamatnom stopom, za intervenciju na deviznom tržištu. Time se i ograničava mogućnost djelovanja središnje banke kao posljednjeg financijskog utočišta. Osim toga, zemlje s "istočnim grijehom" su rizičnije, odnosno imaju niži kreditni rejting od zemalja koje posuđuju u vlastitoj valuti.


Postavlja se i pitanje korištenja tzv. helikopterskog novca...?


- Jasno je kako će zbog produbljivanja krize u Hrvatskoj trebati osigurati dodatna financijska sredstva, financirati rast budžetskog deficita i javnog duga te istovremeno osiguravati stabilnost tečaja i cijena. Domaći izvori sredstava neće biti dovoljni. HNB može i dalje provoditi politiku otvorenog tržišta i smanjivati stopu obvezne rezerve, ali ne može riješiti pitanje nasljeđa "istočnog grijeha". Uostalom, to danas nije ni tema, jer se problem "istočnog grijeha" brzo rješava ulaskom u eurozonu. Bar na papiru, jer smo vidjeli u prethodnoj krizi kako eurozona ne funkcionira kao potpuna monetarna unija, te su neke članice plaćale znatno veće prinose na svoje obveznice nego one koje nisu bile u eurozoni.


Postavlja se pitanje zašto središnja banka ne bi preuzela ulogu "helikoptera", odnosno zašto se ne bi koristio "helikopterski novac", čime se ne bi povećavao javni dug. Radi se o kvazifiskalnoj politici koju zapravo provodi središnja banka (ona je odgovorna za takvu operaciju). "Helikopterski novac" je direktni namjenski novac za programe određenog trajanja, koji se transferira (nepovratna sredstva) preko ministarstva financija. Samo banke i država imaju račun kod središnje banke. Ministarstvo financija izdaje obveznice koje kupi središnja banka koja ima mogućnost stvaranja novca. Takva politika središnje banke zapravo je ekvivalentna otkupu javnog duga od strane središnje banke nakon čega slijedi otpis tog duga te zato nema utjecaj na obveze države. Takva politika je moćna, ali u nužnim situacijama, kao što je po svoj prilici sutrašnja (ako ne i današnja) situacija.
Čini se jednostavno, no u čemu je "kvaka", da se tako izrazim...?


- Da, jednostavno, ali uz određene rizike. S aspekta računovodstva, tzv. helikopterski novac doveo bi do smanjenja kapitala središnje banke, što ne bi trebalo imati utjecaj na njezinu zaradu, koja se periodički transferira vladi. Samo provođenje takve politike zahtijeva određivanje veličine transfera, praktičnu implementaciju i transparentnost koja mora biti conditio sine qua non​. Međutim, takva politika može imati negativni utjecaj na mogućnost očuvanja stabilnosti cijena, odnosno može djelovati inflatorno. Bez obzira na takvu mogućnost "helikopterskog novca", uza sve preduvjete koji moraju biti zadovoljeni za provođenje takve politike i rizike koje nosi, država se mora zaduživati u inozemstvu. To je danas sudbina ne samo Hrvatske već i zemalja s "istočnim grijehom". Zato se može očekivati scenarij kako će zaduživanje, uz produbljivanje recesije, biti skuplje. Financijski investitori tražit će veću "naknadu za strah", odnosno premiju rizika. Javni dug će rasti, vlada će biti prisiljena provoditi politiku štednje i na taj način pojačati recesiju. Oporavak će biti dug i bolan.

Postoji li drugi, bolji scenarij, i ako postoji, koji bi i kakav bio?


- Da, postoji. Pomoć Europske unije, uključujući Europsku središnju banku i pomoć drugih institucija poput Europske investicijske banke i slično. Međutim, takav povoljni scenarij, koji predviđa pribavljanje relativno jeftinih financijskih sredstva i nepovratnih transfera prvenstveno ovisi o raspoloženju i stavu članica EU-a o nužnosti zajedničkog spašavanja Europske unije, a ne sebičnih politika pojedinih članica koje u biti vode dezintegraciji EU-a. Sudbina male otvorene ekonomije, kao što je to već mnogo puta viđeno, u najvećoj mjeri određena je međunarodnim okruženjem.


Hrvatska je i primjer male europske ekonomije (poput Grčke) koja je prvenstveno uslužna ekonomija, koju uobičajeno vežemo za turizam kao prevladavajuću uslužnu djelatnost, ne i izvozna robna ekonomija. Međutim, male izvozne robne ekonomije (koje i u krizi izvoze proizvode), za razliku od malih uslužnih ekonomija, imaju dodatnu mogućnost financiranja duga. Na taj se način u značajnoj mjeri poništava učinak njihova ograničenja (ili isključenja) s međunarodnog tržišta kapitala. Hrvatska će biti znatno pogođena ovom krizom ne samo zbog velike ovisnosti njezine ekonomije o turizmu već i zbog Italije kao njezina najvećeg trgovačkog partnera.


Britanski The Economist rangirao je 66 zemalja koristeći pokazatelje financijske snage, poput veličine javnog duga, inozemnog duga, trošak zaduživanja mjeren prinosima na obveznice i međunarodnim rezervama mjerenima u odnosu na ovogodišnja inozemna plaćanja (deficit tekućeg računa plus plaćanja na inozemni dug). Hrvatska je na 34. mjestu (od zemalja EU-a još su uzete u obzir 13. Poljska, Češka 19., Rumunjska 27. i Mađarska 44). Ranjivost Hrvatske osobito dolazi do izražaja kroz javni i inozemni dug.


U tu svrhu možemo se zapitati kakvim alatima danas raspolaže Središnja banka, koja ima za cilj održati stabilnost cijena održavanjem stabilnost tečaja?


- Hrvatska narodna banka (HNB) omogućila je dodatnu likvidnost održavanjem tržišta obveznica te preko relaksiranja regulatornog troška banaka. Likvidnost je omogućena operacijama na otvorenom tržištu, i to kroz strukturne repo operacije (prvi put nakon prosinca 2018. godine) i redovite repo operacije (prvi put nakon prosinca 2017. godine). Dodatna likvidnost omogućena je i smanjivanjem stope obvezne rezerve. Preko tih operacija na otvorenom tržištu i stvoreno je nešto manje od 14 milijardi kuna (zaključno sa 30. 4. 2020.). Tome treba dodati i tromjesečni moratorij na obveze poslovnih banaka te zabranu raspodjele dividendi. HNB je i intervenirao na tržištu kako bi ublažio deprecijacijske pritiske.


No koliko je sadašnja kriza snažna pokazuje i to što se Američka središnja banka (FED) odlučila na valutne swapove (razmjenu valuta) prema 14 središnjih banaka zbog nedostatka dolara u tim zemljama. Europska središnja banka napravila je valutni swap s HNB-om u vrijednosti od dvije milijarde eura. Pored HNB-a, i Hrvatska banka za obnovu i razvoj (HBOR) uvela je tromjesečni moratorij na kreditne obveze po postojećim plasmanima te može odobriti nove kredite za likvidnost, izvozne garancije i restrukturiranje obveza.

Neizvjesnost je najgora za ekonomiju, no sad se puno govori o tzv. novoj normalnosti, o suživotu s koronom i unutar toga novim ekonomskim "pravilima", uvjetima... Može li ovakav kapitalistički sustav preživjeti krizu, hoće li nakon ove krize ojačati ili oslabjeti?



- Treba imati na umu kako je sjeme krize uvijek zasijano u dobra vremena i kako uobičajeno podcjenjujemo buduće rizike. Kada se kriza dogodi, onda smo iznenađeni i zbunjeni. Počinjemo tražiti rješenja za izlazak iz krize upravo u razdoblju neizvjesnosti i pesimizma. Međutim, iz krize se izlazi, a s vremenom njezin nastanak i uzrok često ide prema zaboravu. Do sljedeće krize. Sjetimo se i posljednje globalne financijske i ekonomske krize. Bilo je puno prijedloga i razgovora o promjenama u sustavu koji je omogućio nastanak krize. Takve promjene, zbog odnosa snaga u društvu, obično nisu onakvog intenziteta i kvalitete kako se o tome u početku mislilo da bi trebale biti. (D.J.)